Hol vannak a mentőcsónakok?

„Képes vagyok kiszámítani a csillagok mozgását, de képtelen voltam számolni az emberi butasággal” – fakadt ki Newton, a világ egyik legnagyobb tudósa, ráébredve: elúszott a vagyona. Szegény Newtont – az anekdota szerint – mások önző mohósága sodorta bajba. A valóság azonban, ha Newton kevésbé irigy mások szerencséjére, akkor lehet, a nevét viselő négy fizikai törvény után, a mások viselkedéséből levont szabályt – „a mohóság és a mértéktelenség végül mindenkit csődbe kerget” – ma Newton ötödik törvényeként emlegetnénk. A történet ugyanis bíztatóan indult. Az akkor már nagy tekintélyű tudós – a kor tehetős embereinek példáját követve – vagyonát vállalkozásba való befektetéssel igyekezett gyarapítani. 1719 tavaszán a legnagyobb hozadékkel kecsegtető South Sea Company részvényeit választotta. Jól számolt: alig fél év alatt megkétszerezte vagyonát! Ekkor elégedetten „kiszállt”. Ám néhány hónap múlva – látva, hogy ismerősei, akik megtartották befektetéseiket, újra megduplázták pénzüket – nem bírt ellenállni a csábításnak: 1720 elején ismét „beszállt”. A South Sea részvényei egy ideig tovább szárnyaltak, ám októberben váratlanul összeomlottak. 1720 végére Newton gyakorlatilag elveszített egész vagyonát.

A befektetés Newton idejében – és még sokáig – a jó-módúak privilégiuma volt. A 20. századtól azonban általános lett a pénzköltészet. A társadalom minden tagja részt vesz a vásárlás, és felhalmozás körforgásában. Ezzel a civilizációk szokásos tudatbefolyásoló szerei – alkohol és kábítószerek – egy újabb kábítószerrel, a vásárlással bővültek. „Régen, ha az emberek boldogtalanok voltak – mondja A. Miller „Az alku” című darabjának főhőse – a templomba jártak, vagy forradalmat csináltak. Ma vásárolnak!” A polgár azonban, amikor belepillant pénztárcájába, többnyire ráébred a szomorú valóságra: nem „vásárlóképes”. Nem véletlen tehát, hogy az áruválaszték bővülésével, nőtt a személyi hitelek a jelentősége. Polonius tanácsát – „kölcsönt ne végy, ne adj” – új módi váltotta fel: ”ha nincs pénzed, használd a másét”. Erre bíztatnak a vállalkozók, mert el akarnak adni. Erre csábítanak a barátok, akik büszkén dicsekednek azzal, amit megszereztek. Erre ösztönöznek a bankok, akiknek üzlet a hitelezés, ezért is találták fel fél évszázada a hitelkártyát. Még a politikusok is az állampolgári kötelességgé tett vásárlásra noszogatnak.

A társadalom pedig megízlelve a vásárlás gyönyöreit – éppen, mint az alkoholizmus vagy a kábítószer-fogyasztás útján – elindult az eladósodás felé. Azokra, akik ennek kockázataira figyelmeztettek, senki nem hallgatott. Amíg ugyanis jól mennek a dolgok, kevesen kételkednek abban, hogy a prosperitás örökké tart. Ám amikor beköszönt a válság, kiderül, hogy a csőd ott ólálkodott a „kertek alatt”, csak jeleire senki nem figyelt. Az átlagember pedig – mint Newton –, miközben másokat mohóságára és csalárdságára panaszkodott, megfogadta: a jövőben megfontolt lesz. Ám ahogy helyreáll a rend, mindig visszatér a felelőtlen optimizmus. Az elkerülhetetlenül megbomló egyensúlyra figyelmeztető elméletek – mint Hymen Minsky pénzügyi instabilitás hipotézise (financial-instability hypothesis) – ismét a tudomány perifériájára szorulnak.

Minsky a kölcsönügyletek elemi folyamatát elemezte: akinek nincs pénze, az kölcsön vesz attól, akinek van, majd később megadja neki. A kölcsönadó és a kölcsönt felvevő közötti cserét a pénzügyi rendszer közvetíti. Az ügylet alapvető módja a „normál” hitelfelvétel: az adós saját jövőbeli jövedelméből törleszti a kamatokat, és fizeti vissza magát a hitelt. Előfordulhat persze, hogy rosszul számol bevételeivel, egészségével vagy állásának biztonságával, és fizetésképtelené válik. Ám, ha a többség racionálisan viselkedik és a gazdaság helyzete stabil, a pénzügyi rendszer kezelni képes ezeket a helyzeteket. A problémák valódi kiindulópontja mutatott rá Minsky: az emberek egy része nem nyugszik bele, hogy a bank – mint hitelképtelentől – megtagadja tőle a pénzt. Nem tudván ellenállni a csábításoknak, kockázatosabb források után néz.

Az első lépés a magasabb kockázatok felé, amikor, bár tudja, saját bevételeiből a kölcsönt nem, csupán a kamatokat képes kigazdálkodni, mégis igénybe veszi a hitelt. Ezzel arra a nagyon kockázatos útra lép, hogy beláthatatlan ideig kénytelen fizetni a kamatokat, miközben tartozása mégis megmarad! Ám sokan még ennél is nagyobb kockázatot vállalnak. Ők azok, akik nemhogy a hitelt, de még a kamatokat sem tudják a saját jövedelmükből kigazdálkodni. Így minden esedékes fizetési kötelezettségüket, folyamatosan újabb kölcsönökből fizetik. Az ő számukra a kölcsön ugyanolyan, mint a kábítószeres vagy alkoholista napi betevő adagja. A rendszeres hitel tartja őket életben, számukra létkérdés, megszerezni a napi (hitel) adagot.

A múlt század prosperáló korszakait alapvetően a „normál” hitelezés működtette. A második módszer – a spekulatív finanszírozás – viszonylag ritka volt. A harmadik módszer gyakorlatilag a büntetőjog hatálya alá esett. Ám az 1980-as évektől – részben a lesüllyedő középosztály igényeinek kielégítésére, részben a bankok nyomására – a politika fokozatosan lazítani engedte a hitelfelvétel korábbi szigorú feltételeit. Ennek jellegzetes példája volt a subprime hitel: a nem hitelképes ügyfelek kaphattak hitelt – a bank kockázatát ellensúlyozó – magasabb kamatokért. Ám a kockázatkereső viselkedés terjedésére utalt a „bóvli kötvények” (junk bond), majd később az un. NINJA-hitel (No income, no job, no assett) térhódítása is. A subprime hitelek a 90-es években ugrásszerűen megnőtt mértéke jelezte: a társadalom – egyre nagyobb adagot igénylő alkoholistaként – „rászokott” a hitelre.

Amíg a gazdaság olajozottan működött – és a „hitelfüggőnek” volt állása – a kockázat elviselhetőnek tűnt. A bekövetkező csődöket az emberek – mint a közúti baleseteket – az élet szomorú, de elkerülhetetlen részének fogták fel. Ám amint beütött a válság, váratlanul sok, egyébként egészséges vállalkozás ment tönkre. A kényszerű elbocsátások tömegével sodorták csődbe még a racionálisan gazdálkodó családokat is. A fizetésképtelenség ritka kivételből általános lett. Ekkor vált láthatóvá, hogy a társadalom – már korábban – három részre szakadt. Az első csoport – a munkával és tartalékkal rendelkező többség – saját jövedelemből vissza tudta fizetni a hitelt. Ugyanakkor a válság idején – 2007-2010 között – az ő problémáik is súlyosbodnak: a munkanélküliség miatt a remélt személyes cash-flow akadozni kezdett. A második – a spekulatív finanszírozást választó – csoport, akik a válság előtt folyamatosan megújított hitelekből fizették a kamatokat, a recesszió idején tömegesen bebuktak. Amint hitelforrásaik „kiapadnak” ráébredtek – mint a svájci frank alapú hitelesek – a szörnyű valóságra: végleg nyakukon marad a tartozásuk, amit elvileg, az örökkévalóságig kell fizetniük. Ezért a válság idején a legtöbben a harmadik csoportban végzik. Egy ideig az egyre magasabb kamatú hitelt keresve igyekeztek magukat a felszínen tartani, majd feladják: ráébrednek, a válságban egyszerűen nincs túlélési lehetőségük.

Minskyt ez a gondolatmenet vezette egy szomorú következtetésre: a fejlett piacgazdaság rendszerét rendszeresen fenyegeti a pénzügyi instabilitás. Bár a bankok, a vállalkozók és a befektetők is szilárdnak vélték a pénzügyi rendszert – és a közgazdasági elmélet is nyugtatgatni igyekezett – a hitelfelvevők egyre növekvő csoportjai tértek le a megfontoltság útjáról és vállaltak túl magas kockázatot. De mi idézi elő a kockázatkereső viselkedés terjedését? Sokféle ok van, amelyekre a válságot követően visszamutogatnak: a pénzügyi kultúra alacsony szintje, az emberi mohóság, a csábításnak való ellenállásra képtelenség, a bankok sumákolása, amivel ügyfeleiket meggondolatlan viselkedésre ösztönzik. Előbukkant azonban egy további – sokáig rejtve maradó – hatás: a társadalom magukat leszakadónak, és az átlagnál is szegényebbnek gondoló tagjait ellenállhatatlan kényszer hajtja kockázatot vállalni. A növekvő egyenlőtlenség tehát – a gyakran említett nyomorúságokon túl – azt is előidézi, hogy a szegények rendre olyan életstratégiát választanak, amelynek következtében a nyomorúság-csapda még jobban rájuk zárul.

Az elmúlt évben azután az élet visszazökkenni látszott a normál kerékvágásba. Ám ezt az új „normalitást” a jó hírek és a vészjósló jelek kibogozhatatlan káosza jellemzi. 2009 óta nem volt ilyen alacsony a részvényárfolyam-ingadozás (VIX) értéke, de ebből a Nobel-díjas R. Schiller, a közelgő válság jeleit olvasta ki. A Dow-Jones index nemrég lépte túl a 22.000-es álomhatárt, de a tőzsde szárnyalása – a hagyományos logikának ellentmondóan – sokakat aggodalomra késztet. A pszichológia és a közgazdaságtan szerint ugyanis ez a helyzet a tapasztalatlan befektetőket ellenállhatatlanul kockázatkereső viselkedésre ösztönözi. A piacot tehát olyan dilettáns („remegő kezű”) befektetők mozgatják, akik – a magas megtérülés érdekében – meggondolatlanul, túlzó kockázatot vállalnak. A trend változásának vélt vagy valóságos jelére azután egyszerre akarnak kiszállni, ami a piac összeomlását idézi elő. S az elmúlt hetek valóban a válságot előidéző kockázatkereső viselkedés terjedését mutatják.

Az USA-ban újra kialakulóban van a lakáspiaci buborék: a nagyvárosokban a lakások és más ingatlanok ára alaposan elszállt. Hasonló jelenség figyelhető meg az autóhitelek piacán: éppen a „subprime” adósok körében romlott jelentősen a nemfizetések aránya. Egy készülő krízis harmadik összetevője: az USA-ban kihelyezett diákhitelek értéke elérte az 1,4 ezer milliárd (!) dollárt, és ennek negyven százaléka olyan adósok tartozása, akik már csődben vannak vagy késnek a törlesztéssel. De nemcsak az USA miatt kell aggódnunk. A Moody hitelminősítő – minthogy Kína teljes adósságállománya (vagyis vállalati-, háztartási- és államadóssága) az idén átlépte a bruttó hazai termék 300%-át – nemrég rontotta le az ország adósság-osztályzatát, arra figyelmeztetve, kialakulóban van a történelem legnagyobb pénzügyi buborékja. És akkor itt vannak még az euro-övezet és a világ más területeinek problémái, valamint a tőzsdén forgalmazott alapok (ETF) – lassan 4 ezer milliárd dollárnyi – vagyonában rejlő kockázat. Ez az oka, hogy a tapasztalt befektetők a piacok viszonylagos nyugalmát – vihar előtti csendként – egyre idegesebben szemlélik.

Azt, hogy mikor jön az összeomlás – nemcsak ismereteim hiányosságai miatt – nem tudom. Bizonytalanságom az önszerveződő kritikusság (self-organized criticality) – a fokozatosan felépülő homokdomb metaforájával szemléltetett – jelenségéből is fakad. Ha szemenként szórunk homokot egy lapra, fokozatosan kis domb keletkezik. Amikor nagysága elér egy kritikus méretet egyetlen homokszem lavinát vált ki. A homok lezúdul, szétterül, majd újra épülni kezd a dombocska, szélesebb alapon, magasabbra. Azután eljön egy újabb kritikus méret, amikor ismét egyetlen homokszem kiváltja a lavinát, majd minden lecsendesedik, és újra épülni kezd a domb. A metafora üzenete: a katasztrófát előre jelezni nem lehet, de biztos, hogy előbb-utóbb bekövetkezik, és súlyossága attól függ, mennyi ideje és milyen magasra nőtt a homokdomb.

„Közel tíz éve nem volt nagy válság – mondta egy nagybefektető – pedig amióta az üzleti életben dolgozom, azóta kevesebb, mint tízévente volt egy válság, vagyis most nem árt az óvatosság”. A lavina valószínűségét – metaforánknál maradva – a homokszemek tapadása és a pergés üteme is befolyásolja. Ebből a szempontból aggodalmat keltő, hogy Trump, és a republikánusok lazítani akarnak a válság kockázatát csökkentő – a bankok tőke- és likviditás-követelményein szigorító – Dodd-Frank törvényen. Ezt a lépést a minap így kommentálta a S. Fischer, a Fed alelnöke: „Most, tíz év elteltével mindenki vissza akar menni a válság előtti állapothoz. Szerintem ez nagyon veszélyes és nagyon rövidlátó”.  Nem lévén bölcsebb tanácsom, megosztom az olvasóval, egy tőzsdeguru megjegyzését: Még nem kell a mentőcsónakhoz rohanni. De jó, ha tudod, hol vannak a mentőcsónak?